生物科技行业比投资者想象的更健康这些股票值得关注

RA资本管理公司的彼得·科尔钦斯基表示，那些在行业2021年崩盘后幸存下来的公司如今正蓬勃发展，并正寻求交易。

彼得·科尔钦斯基，RA资本管理公司合伙人。（摄影：杰克·贝尔彻）

关键要点

• 自2021年初以来，投资者大多避开了生物科技板块。实际上，复苏进程已悄然展开。
• RA资本管理公司的彼得·科尔钦斯基表示，大型制药公司拥有大量现金，将继续收购小型生物科技公司。
• 科尔钦斯基尤其乐观于药品制造商Ascendis、Vaxcyte和Rhythm Pharmaceuticals的前景。

如果你查看从2021年初以来追踪State Street SPDR S&P生物科技交易所交易基金表现的股票图表，似乎讲述了一个简单的故事：生物科技板块对投资者而言是一场灾难。

该ETF以XBI为代号，在2021年2月因早期疫情时期对生物科技的狂热情绪消退（如同气球破裂后气体逸散）而暴跌。在2021年中期，该板块几乎停滞，直到去年夏天，生物科技股票开始反弹，似乎是因为投资者对特朗普政府试图降低药品价格的担忧有所缓解，以及市场整体转向风险更高的行业。

尽管最新一轮上涨使该板块重回公众视野，但RA资本管理公司的彼得·科尔钦斯基早已在此。更重要的是，他表示，从他的角度来看，生物科技行业的低迷已持续数年。“世界认为生物科技已回归，不意味着它现在才刚刚回归。”他说，“对我们这些亲历者来说，它早已持续了一段时间。”

RA资本管理公司由科尔钦斯基于2004年共同创立，最初是一家专注于生物科技的对冲基金。此后其投资范围扩大，如今投资私有生物科技公司，甚至自行创办新公司。该公司自称“多阶段投资管理公司”，截至10月底管理资产达133亿美元。

该公司不披露其业绩，但近期已取得一些胜利：它曾是Cidara Therapeutics（一家正在测试新型流感预防疗法的生物科技公司）的大型股东，该公司已于2023年11月被默克（Merck）以92亿美元收购。RA资本表示，其在Cidara的股份预计可获得24亿美元回报。

2023年11月底，科尔钦斯基接受《巴伦周刊》采访，探讨了生物科技行业创造价值的方式，以及为什么生物科技基金经理如同园丁。以下是对话的编辑版。

《巴伦周刊》：生物科技股票刚刚走出长期表现低迷期。过去几年，你们基金的情况如何？

彼得·科尔钦斯基：我将你描述的方式稍作修改。我认为该行业从2021年第四季度至2022年5月经历了一次全面崩溃，从那时起才开始复苏。

从回顾角度来说——这些事情在事后显得更清晰，但我们当时亲身体验了这一切——2022年5月，行业“空气”被抽空了。人们对未来感到不确定。我们告诉投资者，即便在这样的条件下，仍有一些优秀公司能够融资。是的，当然也有许多公司可能无法生存，但有相当数量公司表现优异。

一些公司被收购，一些公司推出了自己的药物。行业专家们觉得价值正在被创造。但指数并未体现这一点。即便拥有优秀投资组合，我们仍被拖垮了。2023年10月是惨烈的，但只是短暂的，随后行业反弹。

我们的视角看到了一个模式：行业整体呈持平状态，但我并不看整体市场。我关注具体公司，看到的是进步。

是否由于部分“劣质公司”被剔除，情况有所改善？

是的，有时有上百家公司交易价格低于其现金储备（即市值低于其现金余额）。但极少数生物科技投资者接触过这些公司。

如果向所有生物科技公司CEO征求意见，他们对市场的负面情绪将占主导。然而，价值是由那些成功公司创造的。

生物科技行业采取整体投资组合方法意味着，任何时刻都有大量公司处于失败进程中。如果你按市值加权计算生物科技公司CEO发言，并使其与投资规模成比例，负面情绪会减弱。你几乎听不到这种声音。

从2021年第三季度到2022年5月，每个不再能超过新资本成本的公司都遭淘汰。较高的资本成本意味着投资者更为挑剔，要求相对之前的较低估值，并专注于最优秀的项目。我们在投资组合中遭受了打击，此后将投资组合聚焦于最强、最好的公司。市场残酷，仍保持艰难。那些在淘汰中幸存下来的公司足以蓬勃成长。

你是否意味着，对生物科技专家而言，行业低迷并未像表面看起来那么严重？

不，我们都遭受了损失。但从2022年5月起，行业开始复苏。2022年5月，行业经历了大量过剩挤压，幸存下来的企业都非常稳健，持续努力，释放其科学价值。

我们一直活跃，投入资金，押注我们感兴趣的公司，例如Cidara。

生物科技并购活动近期备受关注。但你的近期致投资者信件指出，尽管人们觉得2024年生物科技并购非常缓慢，但其实从未真正停止。

2023年底有一些规模巨大的并购交易，2024年初也有若干重要交易。并购能推动流动性和回报。我们生态系统的特点是，即使通用投资者似乎离开，IPO市场关闭，商业依然充满活力，存在大量流动。

是否真的有足够的需求来自大型制药公司，以收购所有数百家生物科技公司？

我们进行一项分析，衡量大型制药公司（战略家）需要多少年自由现金流，才能收购所有市值低于100亿美元的开发阶段上市生物科技公司。这些战略家的购买力有多大？答案是巨大的。目前，仅需3.5年战略家的自由现金流，即可以100%溢价收购所有市值低于100亿美元的开发阶段生物科技公司。

我们并非建议收购所有公司。但你可以理解，这个潜在卖家池有多大。

可以想象这个花园里种植着各种作物。大型制药公司就像餐饮业者，一直在研究公众口味。他们会买某些品种。比如玉米，或茄子。我们负责照料这个花园，我们关注餐饮业者可能购买什么。这个花园必须保持某种比例，保持在特定范围内。

偶尔，一家生物科技公司会自行实现商业化。这就像一家农场直供的农场。Ascendis Pharma已实现其多个药物商业化。

Ascendis销售用于治疗低钙血症和生长激素缺乏症的药品。你是其最大股东，且该公司是你投资组合中最大单一持仓。为什么你对Ascendis充满热情？

该公司CEO令人钦佩，他拒绝与任何战略投资者交谈，我们完全可以理解原因。看看那些年收入达40亿美元的生物科技公司市值——当它们年收入达到10亿美元时，市值在150亿美元至200亿美元区间。但当它们接近20亿美元年收入时，市值飙升至300亿至400亿美元区间。

Ascendis当前年收入约为10亿美元，市值130亿美元。在我看来，所有Ascendis的股东都相信其收入不会停留在当前水平，他们预期收入将增长至数亿美元。当收入接近该水平时（预计未来12至15个月内），其估值可能大幅攀升。当收入达到20亿美元时，这类公司应能被市场认可，进入300亿至400亿美元估值区间。

你的投资组合公司被收购时往往能赚取大量利润。Ascendis CEO拒绝出售是否是问题？

一家公司可以自立盈利。想想我们的规模基金。如果持有Ascendis这样的公司，一旦被收购，你就能获得快速收益，然后必须重新部署所有资金，使其产生效益。或者，你可借鉴伯克希尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）的做法：让公司自然成长。

即使Cidara未被收购，我们也会有信心继续持有。你可以想象持有公司并说：“我对他们能否成功推出药物不太确定，希望他们被收购。”但这是一种高风险投资，因为制药公司可能戳破你的承诺，也可能不收购。那么你该怎么办？等药物获批后再卖？

“短卖上市”（即在生物科技公司获得药物批准时做空）是生物科技领域一种老套主题。人们之所以这么做，是因为我们对生物科技公司推出药物几乎没有经验。我们的行业仅有49年历史，而我本人也刚好49岁。每十年我们都会学到新东西。生物科技在40岁后学会了如何自主推出药物。

我期待更多公司像Ascendis那样推出药物。这给大型制药公司带来一定竞争压力，因为它们需要这些增长。它们无法允许太多拥有创新药物的公司实现“逃逸速度”，自行进入轨道。它们必须在这些公司仍处于较低高度时将其“摘下”。

你目前对哪些其他上市生物科技公司充满热情？

我们对Vaxcyte的工作充满兴趣，我们认为其研发的疫苗可能是针对肺炎球菌感染的最佳疫苗。Rhythm Pharmaceuticals在治疗多种遗传性肥胖症方面表现突出，其药物已获批用于部分遗传性肥胖症，我们相信其也能治疗其他多种类型。

你在私募市场深度参与。目前你最感兴趣的私募投资是什么？

我最感兴趣的公司是专注于“管家式科学”，以实现真正的健康寿命效益。该公司名为Radence，致力于整合所有已知医学技术——从成像到血液检测到药物——在不被保险覆盖限制的情况下最大化疾病预防。是的，这种先进医疗方案昂贵，每年5万至10万美元，目前全球可能仅有100万人负担得起。但这是一个5000亿至10000亿美元的市场，因此我们可以打造出一家非常有潜力的公司。

感谢，彼得。

致信Josh Nathan-Kazis于mailto:josh.nathan-kazis@barrons.com