比特币不会取代银行它可能会成为银行的“安静”储备资产

比特币的市值在2021年突破了1万亿美元，距其诞生已过去12年。（Michael Nagle/Bloomberg）

作者简介：Emir Phillips 是林肯大学金融学副教授。其关于中央银行与政治经济学的研究发表于《剑桥经济杂志》和《经济问题杂志》。

近20年过去了，萨尔托·纳克莫托首次将比特币定位为颠覆银行体系的终极颠覆者，银行依然存在。中央银行比以往任何时候都更庞大。大多数持有比特币的人是通过经纪商、交易平台或交易所交易基金进行操作，而非运行全节点或用“萨特”购买食品。

因此，比特币并未取代银行，也未像纳克莫托预期的那样在收银机上出现。但这并不意味着它对金融行业毫无意义。商业银行，甚至中央银行，正开始在深层次上拥抱比特币。对投资者而言，关键的问题不是“何时每个人都会在零售场景中用比特币支付”，而是“何时银行、经纪商和清算所会在后台开始依赖它”。

美国银行公司（U.S. Bancorp）在三年暂停后，重新为机构客户恢复了比特币托管服务，这得益于特朗普政府友好的监管态度以及对现货比特币ETF的强劲需求。BNY公司正向客户提供数字资产托管服务，同时与高盛等机构合作，将货币市场基金进行代币化。在欧洲，德意志交易所旗下的Clearstream正推出面向机构的比特币托管与结算服务。

比特币很快将在财政部部门、抵押品清单和监管规则书中出现。对银行股票投资者、债券持有人和比特币ETF买家而言，这就是值得定价的场景。

加密货币争论常将货币视为单一对象——要么“修复”，要么“颠覆”。现代金融并非如此运作。它更分层。金融体系的基础是央行货币——储备和现金。在此之上，商业银行发行存款——我们的活期和储蓄账户——承诺按需交付基础货币。再往上，是一张密集的回购、货币市场基金、衍生品保证金和现在稳定币与代币化基金的网络。所有这些都在批发市场上作为“货币类债权”发挥作用。

这与金本位制度有相似之处。在古典金本位下，黄金位于该层级体系的最底层。央行持有金条，银行持有对央行的债权，公众持有票据和存款。实物黄金很少流动。该体系运行在多层债权之上。

早期比特币倡导者曾想象他们能够颠覆这一安排。他们所设想的点对点电子现金系统将完全绕过银行。

但在实践中，大多数人通过集中式中介机构与比特币互动。他们将其作为投机性资产或长期价值储存，而非日常货币。链上容量有限，区块满时手续费飙升，波动性使得比特币难以成为大多数企业使用的计价单位。

比特币的行为更像一种非主权储备资产——处于层级体系的底层，而非顶层。

2010年，比特币最早开发者之一哈尔·芬尼（Hal Finney）曾在在线讨论中勾勒出这种未来。他并未想象用链下直接支付咖啡，而是设想银行将比特币作为储备。这些银行将发行数字债权——存款或代币——可兑付比特币。链上转账主要用于机构间的净额结算，而非零售支付。

在这个模型中，比特币看起来就像旧体系下的黄金——处于金字塔底层的储备资产，而大部分经济活动则运行在银行负债的更高层级。

技术正在推动银行朝这个方向发展。比特币底层设计以安全性和最终性为核心，而非高频零售交易。有限的吞吐量和费用市场自然将小额支付推向更高层级解决方案，如闪电网络（Lightning Network），这是一种逐步增长的离链支付扩容协议。对于大型持有者和机构而言，链上经济偏好大额、低频、高价值的流动——这是财政部柜台关注的内容。

市场实践也在趋同。大型金融机构正在构建数字资产基础设施——托管、代币化和抵押品服务。BNY的平台、新的代币化国债和货币市场基金，以及多家银行主导的试点项目，表明“数字资产”正迅速融入传统资产负债表和抵押品链。

要实现这一转变规模化，银行需要监管机构的默许。

他们正在获得这种默许。

2022年，国际清算银行（Bank of International Settlements）的巴塞尔银行监管委员会最终确定了全球银行对加密资产暴露的规则。首次，这些标准明确允许银行在资产负债表上持有比特币及其他加密资产，但需接受严格的资本要求和硬性上限。

在新框架下，波动性较大的“第2组”加密资产（如比特币）将面临高额资本要求和严格的暴露限制：银行整体暴露应低于一级资本的1%，且上限为2%。若超限，整个投资组合将面临最严厉的资本处理。

这不会让高盛变成一家加密货币对冲基金。但它确实让比特币从“不可提”转变为“在严格限制下可接受”于银行体系。从监管角度看，加密货币正被视作一种高波动性储备资产——与黄金是远亲，尽管两者在稳定性和历史中不重叠。

措辞也在转变。曾对比特币持否定态度的央行官员，如今承认其具有储值功能。美联储理事克里斯托弗·沃尔（Christopher Waller）今年表示，加密货币“不再被视作可疑或鄙视的对象”。对投资者而言，这一转变意义重大——它改变了流动性管理方式、压力环境下抵押品链的行为，以及银行资产负债表对一种非主权资产的暴露程度——该资产价格可能在一周内波动20%。

波动性是明显风险。如果一种可能大幅下跌的资产支撑可随时清算的短期负债，市场冲击可能导致抛售、更高折扣率和资产负债表去杠杆——加剧而非缓解压力。这就是为何巴塞尔“第2组”规则如此严格，以及为何美国部分加密资产托管规则最初限制得如此之严，以至于该业务不具经济可行性。

此外还存在监管风险。货币当局不太可能容忍一种无主权的资产锚定其银行体系而无需介入。如果比特币开始在银行融资或抵押品中发挥作用，预期监管机构将采取更深入的报告要求、针对性压力测试，以及直接限制或行业资本加征。

还存在治理风险。比特币的协议和基础设施不像央行那样受治理。权力集中在核心开发者、矿工、大型持有者和关键服务提供商之间。若一种资产在银行资产负债表上发生有争议的分叉或重大漏洞，监管机构将被迫陷入尴尬境地——不得不在本应中立的网络中“选择赢家”。

从基于信贷货币的角度看，将分账制银行体系锚定在比特币上，重新唤起了金本位模式的担忧——包括紧缩性约束和去通胀倾向。比特币可以作为抵押品或储备资产，但无法决定何时支持总需求或应对银行挤兑。公共部门，无论何种方式，仍需保持参与。

比特币不太可能实现纳克莫托最初的愿景——即完全去政治化、无主权的现金。它更有可能以“层层融入”的方式，被纳入现有的公私银行架构，作为一种波动性大、争议性存在但日益被认可的储备与抵押资产。

因此，零售投资者应将比特币视为一种“管道”。他们需要关注哪些银行和市场基础设施将成为托管和结算中心，监管机构如何将加密货币转化为资本与流动性规则，以及比特币是否开始作为抵押品出现在回购、衍生品和国债操作中。银行股投资者和债券持有人应关注该行为是否能成为一项可持续的收费业务。

这并非许多银行高管所设想的未来——尤其是那些几年前曾将比特币视为干扰因素的高管。但对于任何阅读资产负债表的人来说，这可能是迄今为止最大的比特币故事。

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