经济正在升温为何专家们屡屡看错？

美国国内生产总值（GDP）在11月以4.3%的年化速度增长，超出预期，创下两年来最大增幅。（Spencer Platt/Getty Images）

关键要点

• 美国第三季度GDP以4.3%的年化速度增长，超出预期，创下两年来最大增幅。
• 排除贸易和库存波动后，私人国内购买的最终商品和服务实际销售额增长3%，显示出强劲的潜在需求。
• 由高收入消费者和与人工智能相关的投资驱动的“K型”经济，占总增长近70%。

美国经济刚刚再次带来一个冲击。第三季度GDP以4.3%的年化速度增长，远超预期，创下两年来最大增幅。增长远高于共识预测，甚至超出最乐观的预测。

这一额外的“火花”引发的新问题是，与关税、政府支出或其他GDP报告中所含细节的影响几乎无关。如果经济并非在“违背重力”，而是运行在分析师和经济模型所假设的不同规则之下，那又该如何解释？

越来越多的迹象表明，这似乎是事实。尽管通胀和利率仍居高不下、贸易中断、劳动力市场趋冷——甚至可能比官方数据所显示的更“热”——企业与消费者支出却呈现出令人印象深刻的上升趋势。过去两个季度，经济强劲被解释为临时或扭曲的，但数据仍持续改善，表明有必要重新思考。

第三季度GDP部分得益于异常的贸易动态：出口增长8.8%，进口下降4.7%，为headline增长贡献了约1.6个百分点。这一贡献不太可能持续，未来几个季度可能会部分逆转。但报告还揭示了更难以忽视的迹象。

排除贸易和库存波动后，私人国内购买的最终商品和服务实际销售额增长3%，这是经济学家认为最能反映潜在需求的指标。消费者支出以3.5%的速度增长，远强于上半年。企业投资也增加，由设备和知识产权支出引领。

换句话说，尽管借贷成本居高不下、就业增速放缓，国内需求依然强劲。

扩张中最令人困惑的特征之一，是产出与就业之间的脱节。过去一年，薪资增长放缓，失业率也略有上升，最近已达到两年多以来的最高水平。表面上看，这似乎是一个经济动能减弱的迹象。

然而，GDP增长却在加速。一种可能的解释是生产率的提升。资本密集型投资，特别是与技术及人工智能相关设备的投资，可提升产出，而无需大幅增加雇员人数。

另一种是“K型经济”。高收入家庭的消费支出——对利率和劳动力市场波动不那么敏感——继续推动消费的不成比例增长。

“仔细分析数据表明‘K型经济’正在发挥作用：由高收入消费者和人工智能相关投资驱动的消费支出，占该季度总增长的近70%。”RSM美国首席经济学家乔·布鲁塞尔说，“这种脱节有助于解释为何公众，特别是低收入群体，在进入假日季时对经济仍持悲观态度。”

此外，还存在测量问题。传统劳动力市场数据可能捕捉到的经济真实活动，比过去少。零工经济、合同工、非正规就业、多份工作等复杂因素，使薪资数据难以准确反映现实。

移民流动和人口结构变化也模糊了信号。这意味着在资本密集、技术驱动的扩张中，这些数据可能不太能有效衡量经济“热度”。

多种因素表明，经济可能在2026年继续跑赢趋势。多个有利的税收政策将于明年生效，包括与资本投资相关的激励措施。这些变化恰逢企业已在大规模投入自动化、数据中心等人工智能基础设施。

资产价格也至关重要。股市稳步上涨，重建了财富效应，支持消费——特别是高收入家庭。房价比预期更为坚挺，即使房贷利率上升。

正如顾问资本的查尔斯·利伯曼对《巴伦周刊》所说，GDP数据显示，库存“在第二季度大幅下降后几乎持平”。

这意味着，“未来的增长不会因去库存需求而受阻，反而可能从重建库存的需求中获得一些提振。”他说。

经济在高利率环境下的韧性也比预期更强。企业已适应，消费者已调整。资产负债表并非完美无瑕，但也并不脆弱。

这一切并不意味着扩张不可逆转。顽固的高通胀仍是一个问题，核心价格增长仍高于美联储目标。个人消费支出价格指数——美联储首选的通胀指标——在第三季度的增长快于预期。如果增长保持强劲，通胀风险可能重新浮现，迫使美联储加息，或至少暂停降息。

美联储在放缓就业增长与持续通胀之间平衡的能力将在未来几个月受到考验。降息过多、过早，或维持利率过高、过久，都可能 destabilize 扩张。

股市剧烈回调也可能削弱GDP增长。科技股波动“很可能会导致信贷条件趋紧，从而挤压资本开支，并通过负面财富效应影响高收入家庭。”ING首席国际经济学家詹姆斯·奈特利写道。

美联储数据显示，美国收入最高的20%家庭拥有全国70%的财富。“这种金融冲击最有可能导致其消费模式发生改变。”奈特利说。

贸易是第三个“未知数”，或“房间里的一头大象”，西木的阿德里安·赫尔费特表示：“美国与中国的贸易框架协定于11月达成，将24%的互惠关税减免延长至2026年11月10日，提供了一定的短期确定性。”他说，“然而，2026年期间持续的谈判至关重要——任何升级或无法达成长期协议的情况都可能引发波动。”

目前，增长仍在超越预期，国内需求保持稳定。通常的警示信号不断闪现，但放缓迹象却无影无踪。

如果这个经济能以较少就业驱动强劲产出增长，通过资本投资、资产价格和生产率提升实现增长，那么政策制定者和预测者可能需要重新思考如何定义“过热”以及如何衡量“成功”。2026年的关键问题，可能不再是“经济是否会降温”，而是“用于理解它的框架是否需要修订”。

请致信妮可·古德金，邮箱：nicole.goodkind@barrons.com