如何让杰里米·格兰瑟姆几乎倾家荡产并成为价值投资者

格兰瑟姆，货币管理公司GMO的联合创始人，在其辉煌职业生涯早期曾经历一场颇具讽刺意味的投机小盘股风波。以下是他的新书《永熊的诞生》中的节选。

投资者杰里米·格兰瑟姆的新书是《永熊的诞生》。(Matthew Lloyd/Getty Images for ReSource 2012 (格兰瑟姆))

杰里米·格兰瑟姆，波士顿总部货币管理公司GMO的联合创始人和长期投资战略家，享有“精明价值投资者”的声誉。但这并非始终如此。在漫长投资生涯的早期——1960年代中期——这位来自英格兰约克郡的节俭之子沉迷于投机小盘股，而他的热情并未得到回报，但这段屈辱的经历教会了他几个影响职业生涯的关键教训。格兰瑟姆在与爱德华·钱纳尔合著的《永熊的诞生》一书中详述了这些教训，该书副标题为《在短视世界中长期投资的风险》。该书将于1月13日由Grove Press出版。

1966年末至1968年间，大盘股市场正常上涨，小盘股市场更为亢奋，而微型、非柜台交易的粉单股则迎来了疯狂的投机热潮。那是“超级激进型、快节奏投资者”——被称为“枪手”的时代。而我则在互联网时代之前最后一个疯狂、荒诞的股市中，成为了一名“枪手式蠢货”。大多数小盘股都是新创公司，几乎在几年内便消失殆尽。许多公司拥有“帕萨迪纳棕榈”之类的响亮名字。我加入了由前同学组成的松散投资协会。我们不断向所有愿意听的人推销和购买我们的“最爱”，这些股票起初迅速上涨——像火箭一样，但像其他火箭一样，很快就会跌回地面。

我人生中的转折点发生在1968年夏天：我和妻子哈内回到了英国和德国度假，当时我们刚加入凯斯汀投资公司。在与一些“热手”共进午餐时——我作为新手显然尚未完全成为其中一员——我被时下最热门的话题——美国赛车道——深深吸引，甚至几乎被震撼到。该公司即将把一级方程式大奖赛引入美国，已经收购了一条现有赛道，举办了一场极具吸引力的赛事。再增加几条赛道，我们就能计算出该公司能赚取多少利润——这似乎是一个巨大的数字。作为外国人，我认为失败的可能性极低。伴随着噪音、速度、危险，甚至死亡的风险，这似乎太“美国化”了。而英国传奇车手斯蒂林·莫斯——在1962年退役前一直是英国顶尖车手之一——也担任了公司董事。因此，我以每股7美元的价格购买了300股。（在你的人生重要时刻，你一定会记得细节——有时甚至是准确的。）

当我们度假回来时——在那个年代我们几乎从未与商业保持联系，因为实在太难——该股票已涨至21美元。这是展示我已内化早期教训、证明我决心的机会。于是，我做了任何有抱负的价值型股票分析师都会做的事：我卖掉了所有其他股票，并三倍加仓。以21美元的价格买入900股，大部分是借来的资金。在一部旨在提升道德、伦理和行为规范的维多利亚小说中，这将是傲慢带来悲剧的开端。但在现实生活中，它如何传递教训往往令人困惑，而且它似乎喜欢捉弄人。到圣诞节时，美国赛车道的股价飙升至100美元，我们以当时的标准变得富有，更别说与我的预期相比。当时你仍能用1万英镑或4万美元在伦敦郊区或波士顿购买一套合理的四居室房屋，而我们扣除保证金和税款后，拥有约8.5万美元。

事实上，1970年1月又发生了一件几乎决定性的事件：哈内和我爱上了一栋位于马萨诸塞州牛顿市、安静街道旁、旁边是苹果园、后方是未开发坡地的三层维多利亚式老屋。售价：4万美元（今天的估计价，可能高达100万美元）。我们当时家庭资本账户虽因最近的下跌而缩水，但仍足以让我们：a) 无需抵押贷款购买房屋；b) 购买一辆新款宝马2002（小巧、快速、不显眼且价格惊人）；c) 剩余几千美元。但我们的3.7万美元报价被拒绝，我们退缩了。就在我们重新考虑时，我的股票开始崩塌，幸运的是，我能够及时告别并从美国赛车道中脱身——在60美元左右的低位。结果发现，一级方程式最初的受众几乎完全建立在新奇与好奇之上，几乎没有硬核追随者；美国人更喜欢那种看起来不像真实赛车、但看起来像自己车的赛车。谁曾想到？

当时我既没有完全破产，也没有被彻底惩戒，而是渴望弥补损失。当然，我马上遇到了真正的赢家。这个新想法叫做“市场监测数据系统”，这确实是一项突破性技术——即使从现在回头看也是如此。它将为每个券商的交易台安装一个“监测器”——一个电子屏幕——以便他们自己交易期权、制造自己的市场。这位数学教授的“天才构想”只有一个缺陷：它远远超前于时代。15年后，这项技术被完全接受。嗯，好吧。在经历了快速上涨之后，股东们意识到，安装监测器后，成本迅速上升，而业务几乎为零。几乎没有。并且，我比平时更鹰派地观察市场变化，提前两周在破产前跳出来，偿还了保证金和银行贷款，留下约5000美元。

哈内对我们在纽约度过的18个月节俭生活并不感到愉悦——纽约这座城市，无论过去还是现在，有些支出都能极大地影响生活质量。对她而言，带着积蓄回到欧洲也许值得。也许吧。她最大的抱怨是每天下班后都要在家做饭。今天没有一个工作妻子会忍受这种生活，她完全有理由如此。我只能为我的辩护说，那是在1960年代的风格。我很弱，我知道。但，当面对我们储蓄几乎完全丧失、因此我们主要计划——攒钱回家时身家丰厚——的几乎彻底失败时，哈内并未崩溃大哭，而是主动承担起保持我们财务漏洞船只漂浮的责任。然而，她累积了几乎无穷无尽的欠条。迄今为止，确实是无穷无尽的。

投资似乎是一个只能从自身痛苦中领悟、而无法教给任何人的领域。我投资的座右铭始终是“牛奶洒了就哭吧”，因为分析错误是你几乎能学到所有东西的方式。我早期的投资灾难传授了一些实用的教训：

1. 本地文化差异即使在英国和美国之间也非常持久。一级方程式曾多次试图打入美国，足球运动也已在过去50年里一直徘徊在边缘。

2. 有时即使是一个伟大的想法也会失败，如“市场监测系统”，因为技术基础设施根本不支持；它只是过于超前。更重要的是，投资是严肃的。它可以并且经常是极具智力吸引力的，但不应被兴奋驱动——因为许多人的投资方式就是如此——一旦这样操作，几乎总会以失败告终。

我与美国赛车道和市场监测系统的经历，以及更重要的是，我与妻子在财务上惨遭几乎全面清零的经历，教会了我远不止一些基本的投资规则。我比任何人都更早经历了熊市的开始。1968年之后，我成了历史书籍的狂热读者。我震惊和恐惧地发现，我刚刚学到了一个从南洋泡沫时代就已公开的教训。这次经历让我彻底远离投资的投机与赌博可能性，让我在一夜之间，永久地、坚定地成为了耐心、长期的价值投资者。幸运的是，这种新风格与我天生保守、节俭的出身非常契合。价值投资视角几乎完全内化在约克郡文化之中。

在我失败的GoGo股投资之后，我意识到买便宜而不是买贵是个好主意。本·格雷厄姆——价值投资的创始人——更早注意到，对于耐心投资者而言，重要的财务比率（如市净率、市盈率）总会回归其历史趋势。他显然更倾向于更大的安全边际，更重要的是，每单位股价对应更多资产，而非更少，因为他相信利润率会趋于均值回归，从而使表现不佳的资产更具价值。

你不需要特别节俭才能想：“那有什么不好？”所以在我的训练期，我采用了同样的偏见。它们奏效了。这并非“鱼贯入桶”，但接近。对价值型基金经理而言，世界在大部分时间里都是方便的，甚至在数十年里都很轻松。（直到大约2000年，情况才开始改变。）我专注于了解长期历史，努力忽略短期噪音。我不断地思考：我现在看到的与早期例子相比如何？市场价格下的基本面价值是什么？哪些因素可能引发崩溃？

改编自《永熊的诞生》© 2026 杰里米·格兰瑟姆；经出版商Grove Press（Grove Atlantic, Inc. 的子品牌）授权重印。

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