这些“优质”股票正以40%的折扣交易现在行动

（插图：Valerie Chiang）

低质量股票的反弹势头将在2026年结束。标普500指数也不是便宜货。

关键要点

• 标普500指数迄今已回报18%，自3月以来，低质量股票比高质量股票高出50个百分点。
• 定义“优质股票”颇具挑战，许多主流优质基金持有昂贵的股票，例如iShares MSCI美国质量因子ETF（QUAL）估值为26倍2025年预期每股收益。
• 建议使用基于自由现金流的指标来识别优质股票，这类股票历史年均回报15%至16%，比标普500高出5个百分点。

“我们过于乐观地看待市场——买那些热门垃圾股，”一年前，各大投资机构在2025展望中都如此建议。可惜。尽管春季关税波动，标普500指数迄今已回报亮眼的18%。自3月起，投机性低质量股票比高质量股票高出50个百分点，UBS发现。它预测2026年美国市场还有10%的上涨空间，但指出投资者应现在押注优质股：“在高不确定性与极度拥挤的市场环境下，低质量股票的快速上涨似乎不可持续。”

“优质”听起来对任何消费者都极具吸引力，从汽车经销商的轮胎促销到农产品区的瓜果嗅闻者。对投资者而言，优质公司意味着财务韧性——这正是今天对抗人工智能支出失控或近期一系列脆弱商业模式（如融资囤积加密货币的企业）的绝佳对策。如果UBS的观点是优质股确实将迎来反弹，那就再好不过了。

但有两个问题。首先，关于如何定义优质股尚无广泛共识，因此名称中带“优质”的基金在方法上差异极大。其次，目前最受欢迎的这些基金持有昂贵的股票。例如，iShares MSCI美国质量因子ETF（代码QUAL）以26倍2025年预期每股收益交易。

采用更好的方法，投资者可以找到优质股以市场价40%以上的折扣交易。一些ETF和七只个股，稍后揭晓。

整体股市并非便宜。标普500以25倍收益交易，而过去二十年平均仅18倍收益。因此，iShares质量ETF（QUAL）定价略高，但更令人反感的是，它自2013年推出以来一直表现不佳。此外，其主要持仓包括许多占主导地位的标普500巨头，例如苹果、微软、英伟达和Meta Platforms。若购买优质基金的目的是对冲核心标普500持仓，这可能并不理想。

要找到更好的方法，我们先深入探讨基金用来区分优质股的指标。最常用的指标称为“净资产收益率”。它是一年内公司盈利除以公司资产的净会计价值。最简单地说，ROE回答的是：这家公司相对于其资产能赚多少钱？在稍复杂一点的表述中……

在弗吉尼亚理工大学，有一栋原名“Donaldson Brown研究生生活中心”的建筑，俗称DB。它以一位电气工程校友命名，他于1909年加入E.I. du Pont de Nemours公司，从事炸药销售，最终晋升为财务主管。布朗的一项财务创新，如今称为杜邦分析法，涉及将ROE分解为其组成部分，以解释其高低的原因。尝试写下三个用乘号分隔的分数：收益/销售额 × 销售额/资产 × 资产/权益。回想小学的分数运算，你可以对角约分：销售额和资产两项消失，剩下收益/权益，即ROE。若ROE太低，可尝试提高利润率（收益/销售额）或吸引更多客户，减少资产投入（销售额/资产）。或者，不太理想但可行的是增加杠杆（资产/权益）。

你可以看出，最后这个杠杆因子可能过度美化高负债公司的ROE。一些选择高ROE的指数会特别关注低杠杆。QUAL同时做到这两点，并且偏好高收益稳定性。

其他优质基金的差异众多。Invesco S&P 500 Quality ETF（SPHQ）追踪ROE、杠杆率和一个叫做“应计比率”的指标。它衡量公司收益中有多少来自非现金会计调整。应计比率有时也称为斯隆比率，以会计教授理查德·斯隆命名，其研究显示，拥有更干净收益的公司通常能产生更优异的股票回报。（他与著名的通用汽车总裁阿尔弗雷德·P·斯隆无关，后者恰巧请来杜邦的炸药销售员担任财务主管，以帮助消除低效。）

Fidelity Quality Factor ETF（FQAL）将三项指标等权重。其中一项是投资回报率（ROIC），是ROE的近亲，但对高负债者更严厉。其他两项是自由现金流边际和自由现金流稳定性——稍后我们将进一步说明自由现金流。Virtus Terranova美国优质动量ETF（JOET）偏好上涨股票。JPMorgan美国质量因子ETF（JQUA）仅表示它寻找“盈利能力、收益质量和偿付能力”。等等。

这是一门奇特的生意。寻求日本股、公用事业股或高股息的投资者，可以找到完全匹配这些需求的ETF。但若要求优质股，可能得到两种ETF——相差如土豆和棉花糖般遥远的选择。哪种方法更好？

Bank of America研究投资委员会主管Jared Woodard研究了筛选优质股所使用的各种因素，发现基于自由现金流的方法效果最佳。普通投资者往往关注收益，而对自由现金流不熟悉，这很讽刺。在两种衡量标准中，自由现金流远更简单。想象一家小店，一个旧雪茄盒当收银机。顾客的钱进，开支出。一天或一周结束时剩下的就是自由现金流。

收益则旨在讲述一个整洁的故事。若一家公司今年花500亿美元建和装满超大规模AI数据中心，它不会立刻从收益中减去这笔钱。它称其为资本投资，然后逐步从收益中扣除。扣除年限的长短，有时尚存争议——如今AI计算能力的案例尤为明显。把自由现金流看作是剔除了故事与借口后的收益。当自由现金流除以公司企业价值（购买全部股票并支付债务，同时使用现有现金）时，得到的自由现金流收益率可成为优质股的有力信号。

“历史数据显示，投资于在这一指标得分优异的股票组合……自90年代初以来，年总回报约为15%-16%”，BofA的Woodard表示，“这比标普500每年高出5个百分点，而标普500本身已是一个相当不错的投资标的。”

这或许有些争议。自由现金流收益率只是市盈率的更聪明变体。这是否会让使用该指标的基金变成价值型基金而非质量型？或许如此，但自由现金流收益率也表明公司能够在顺境与逆境中灵活调整，使其成为优质股的标志。但该指标并未免于十年来价值股被成长股碾压的命运。

一个高度依赖自由现金流收益率的基金，Pacer美国现金流奶牛100ETF（Cowz），刚满10岁，自成立以来一直落后于市场。但其价格至少合理，以15倍收益交易。其底层指数在30年期间表现卓越。Woodard给一个新基金——VictoryShares自由现金流ETF（VFLO），代码VFLO，给予最高评价。它于两年前推出，目前跑赢标普500数个点。它首先筛选自由现金流收益率，其次筛选销售和收益增长。组合以14倍收益交易，年费用仅为0.39%。

投资者也可采用多种方法筛选自己的优质股。我们最近就使用自由现金流收益率，同时关注健康的ROE和近期分析师上调。

不出所料，一些名字同时出现在QUAL和VFLO优质ETF中，例如默克（MRK）。它拥有全球销量最好的药品Keytruda，帮助免疫系统攻击癌细胞，并已上市十余年。这意味着公司面临从2028年起关键专利到期。但Wells Fargo Securities在11月将股票上调为“超配”，基于对2030年代的乐观增长预期。默克已将大量自由现金流用于近期收购，以抵消Keytruda未来下滑，而其研发管线将在未来18个月带来一系列关键试验结果。

去年圣诞节，布伦特原油价格为每桶73美元。如今，价格约低10美元。但雪佛龙（CVX）股票今年却实现了小幅上涨。UBS称该公司是上游领域的最佳玩家，或生产商，其在与埃克森美孚和Hess的法律纠纷及收购后，获得了圭亚那的巨大储量。在每桶70美元的布伦特平均价格下，UBS预计未来五年自由现金流将每年增长10%。

Expedia Group（EXPE）在自由现金流生成和增长方面表现优异，但在流行度方面表现不佳，仅有三分之一分析师推荐买入。该公司相对Priceline母公司Booking Holdings（BKNG）规模较小，尤其在酒店业，收益远高于机票和租车业务。但Expedia在去年更换管理层后，11月早期季度预订量超出预期，股价一天内上涨18%。

Deckers Outdoor（DECK）最出名的是Ugg靴子品牌，尽管其Hoka品牌跑鞋预计将在未来一年超越靴子销售。但该股今年大跌，损失了一半价值。Hoka增长率为几年前的50%以上，降至过去两年的20%以上，如今已降至低个位数。11月中旬，投资银行Stifel将该公司股票从“持有”上调至“买入”，称管理层会议增强了对其长期增长的信心，Hoka销售将实现低双位数增长，Ugg销售则实现低至中个位数增长。

老牌老狗AT&T（T）通过退出娱乐业和卫星天线业务，将自由现金流转向偿还债务、巩固股息和推出更多光纤宽带，以与有线电视竞争。该公司过去两年跑赢市场。自9月因无线竞争忧虑而下跌后，为投资者提供了捡漏机会。KeyBanc Capital Markets在11月将其股票从“行业权重”上调为“超配”，称无线挑战被夸大，而AT&T作为融合型服务提供者（光纤宽带与无线服务打包），有助于提高利润率和客户周转率。股息收益率为4.6%。

通用汽车（GM）股票正做一件非常罕见的事：跑赢股市。投资者过去两年回报135%。电动汽车需求下滑，税收优惠取消。但通过保持电动汽车赌注适度，通用汽车避免了像竞争对手福特（F）近期那样遭受巨大损失。Morgan Stanley在12月将GM股票从“等权重”上调为“超配”，称其对盈利车辆的重视增加。股价以8倍2025年预期每股收益交易，未来两年收益预期年增15%。

Omnicom Group（OMC）股票过去两年因广告需求担忧和亚马逊及其他数字巨头的行业扩张，表现落后市场50点。11月，Omnicom收购Interpublic Group，成为全球最大的广告公司集团。预计裁员、减少地产投资及其他成本削减。UBS预测2027年年节省10亿美元，利润率提升，股票回购20亿美元，每股收益达11.35美元，较去年超过8美元。股价近期交易于7倍该价格——这在业内以高估值著称，颇具吸引力。

致：Jack Hough，邮箱：jack.hough@barrons.com。关注他在X平台（https://x.com/jackhough），订阅他的Barron’s Streetwise播客（https://www.barrons.com/podcasts/streetwise）。