日本央行下一次加息可能是很久以来最后一次

日本央行行长植川昭夫预计本周将上调利率。（Kon/Bloomberg）

作者简介： 威廉·佩塞克 是长期驻东京的亚洲评论专栏作家，曾为《巴伦周刊》和《彭博社》撰写专栏，著有《日本化：从日本失落十年中世界可以学到的东西》。

在26年零利率政策之后，一切最终都落在周五——日本央行行长植川昭夫的决策日。

几乎所有人都期待植川昭夫的政策委员会将上调短期利率至0.75%，这是自1995年以来的最高水平。这包括刚刚于10月上任、决心劝阻日本央行收紧货币政策的首相加藤紘一。她整个经济计划，被称为“加藤经济学”，依赖于超低利率、疲弱日元以及，是的，更多的财政赤字。

直到上月债券“守望者”们反扑，推高了债券收益率至18年来的高位，市场开始热议日本的“莉兹·特拉斯时刻”，这一比喻指的是2022年英国前首相特拉斯引发的债券市场动荡。加藤紘一最终让步，为日本央行今年第二次加息25个基点铺平了道路。

然而，这种加息很可能是日本央行近期最后一次紧缩——也许是一段“很长”的时间。存在合理概率，周五之后日本央行的下一步是降息而非加息。对那些读到此处已经忍不住摇头的人来说，我有两个字：福井敏夫。

福井敏夫是上一位处于与植川昭夫相同困境的日本央行行长。2003年至2007年间，福井任内终止量化宽松并把基准利率推高至0.5%。然而，一场轻微衰退和“雷曼冲击”之后，日本央行又回到了零利率。

2008年新任日本央行行长上任后，第一个行动就是重启量化宽松。世界最大的ATM机重新开机。2013年，黑田东彦上任，他打造了更大的“免费钱”机器并进一步加大了力度。

在植川昭夫2023年上任前的十年中，日本央行已将政府债券市场“垄断”到近乎无交易的地步，某些日子连债券发行都无人接盘。日本央行成为东京股市最大的持有者。到2018年，其资产负债表已超越日本4.2万亿美元的经济总量——这是七国集团经济体中的首次。

植川昭夫在担任行长的982天里，一直在玩着历史上最危险的“积木游戏”——他团队拆掉一块，比如削减债券购买量；再拆掉另一块，比如减少日本央行超大型ETF持仓。他们只是希望整个金融大厦不会倒塌。

这过程缓慢而艰难，对许多人来说，太慢了。

事实上，植川昭夫在2023年没有紧缩，也没有在2024年将加息列入议程，这属于失误。而黑田东彦却“毁掉了”植川昭夫的结局。你可能认为，这位设计了历史上最大规模企业福利体系的人，应该有动力为前任规划退出机制，或至少加息几次。黑田没有这样做，让植川昭夫独自收拾烂摊子。

与此同时，特朗普总统的贸易战正向日本最重要的出口引擎投下沙砾。家庭并不理解日本为何将通缩换成了滞胀。第三季度，日本经济同比萎缩2.3%。工资增长滞后于3%的年通胀率，日本央行本周将加息的论点有其合理性。因此，债券“守望者”们正积极现身，并不接受“不”字。

然而，如果2026年日本GDP增长继续停滞，而利率再上一次，植川昭夫将面临政治风暴。

在日本，日本央行是政府的“替罪羊”。2007年，福井任内加息被指责损害经济增长。17年前，时任知事三木武夫在1980年代泡沫经济破裂后背负责任。值得一提的是，时任美联储主席艾伦·格林斯潘1996年警告“非理性繁荣”时，正是指三木武夫的任期。

因此，日本央行行长们倾向于避免成为“音乐停止后最后一个站着的人”。问题是，植川昭夫在明年能否找到一个座位？

他2026年必须考虑诸多风险。特朗普可能升级贸易战。随着美国经济放缓，特朗普是否会实现其长期愿望，让美元走弱？这可能引爆日元套利交易，即投资资金借入东京便宜资金，押注全球高收益资产。

地缘政治风险同样严峻：俄罗斯扩大对乌克兰战争至北约国家；中国和日本因台湾问题紧张关系加剧；中国出现经济下滑，若其房地产危机加深；以及中东和委内瑞拉地区局势再起动荡引发的油价飙升。

到如今，大多数日本专家承认，25年零利率政策弊大于利。它不仅没有重新点燃日本的“动物精神”，反而让免费资金和货币操纵麻痹了东京推动减政、建立更公平的劳动力市场、启动创业热潮、提升生产力、缩小性别薪酬差距、以及让东京更欢迎跨国企业发展的紧迫感。

零利率解除了企业高管重构、创新和承担风险的压力，正如日本企业进入量化宽松前的时期。值得庆幸的是，东京推动了公司治理的改革，这帮助推动了日经225指数创下历史新高。但如果日本企业能给出像比亚迪或DeepSeek或半导体竞赛中追赶中国的故事，那就更好了。

可惜的是，加藤经济学对提升日本竞争力几乎无话可说，但它却大谈特谈日本“世界ATM”角色应无限期延续。这正是植川昭夫面临的政治挑战——更何况他即将遭遇的经济湍流。

我只能说：祝你成功维持这场政策正常化尝试。

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