华纳兄弟发现的股东无需天价派拉蒙能提供净视为其无法提供的东西

派拉蒙天空舞CEO大卫·埃利森上周表示，其公司向收购华纳兄弟发现提交的第七份要约，相比Netflix的要约“具有更高的价值”。（Kyle Grillot/Bloomberg）

作者简介： 布雷特·M·德克 是《纽约时报》畅销作家，北伍德大学领导力终身教授。他曾任《华尔街日报》编辑及评论版作家。

华纳兄弟发现 股东突然发现自己卷入了数十年来最不寻常的媒体并购大战。在WBD董事会上周选定Netflix作为其首选收购方后，派拉蒙立即向WBD投资者发起直接的敌意反攻，声称其要约不仅价值更高，且在结构上更优。但这番论点最终能否打动股东？

派拉蒙的要约显然有诸多优势。每股30美元，或1080亿美元，高于Netflix每股27.75美元的价格，且以全公司收购方式结构。相比之下，Netflix仅瞄准WBD的影视和流媒体核心资产，基本将其有线网络（包括CNN）及其他若干高价值传统资产弃之不顾。

派拉蒙提供的正是投资者往往最看重的东西：一笔干净利落、全公司收购的交易，有助于简化整合，更有灵活性地设计融资结构，并为并购后的去杠杆化提供便利。这一点不会被投资者忽视，他们正在评估WBD混合的高毛利库藏资产与仍在盈利的有线网络。

派拉蒙似乎愿意进一步提高其要约以促成交易。但股东们显然不会只看报价，甚至可能不会把报价作为首要考量。他们同样关心的是“真实可实现价值”的真正所在。在敌意收购环境中，董事会被期望寻求“合理可达成的最高价值”。

在并购战中，问题从来不只是各公司能否最终达成交易以及交易金额多少，更在于“在监管机构和反垄断官员的压力下，各公司能多快达成交易”。这一点，WBD两方竞标者之间的差异可谓鲜明。

特朗普政府官员称，派拉蒙自始至终是其首选收购方。相比之下，Netflix已面临相当程度的反垄断审查。特朗普总统曾表达担忧，对Netflix收购案表示关切，并称其政府将“积极参与”最终决定谁购买WBD。

总统还于周三强调，任何收购方都应准备好一并收购CNN，而这一条件只有派拉蒙曾提出。

上述所有因素都可能影响交易能否达成，以及达成速度。对于那些以监管可预测性和交易时机为核心交易策略的套利社区而言，这些差异意味着什么。

如今WBD的股东群体与九月份首次传出潜在出售消息前的股东群体已大不相同。许多长期投资者已收回成本并获得可观收益，部分投资者甚至已将持仓翻倍或翻三倍。显然，实现这些收益越早越好。

与此同时，并购套利基金也大量涌入WBD，随着交易价差开始转向监管时机和竞标方可靠性，这些基金已构建了庞大的持仓。对于这一类投资者而言，交易预期“持续时间”将显著影响回报。一项六个月即可通过监管的交易，其经济价值与面临长期、不确定审查周期的交易截然不同。

董事会方面，他们无义务追求最高名义报价。但他们必须权衡竞标方案是否提供了“合理可达成”的更高股东价值路径。这一评估往往取决于价格、确定性及预期成交时间的组合——尤其是在股东群体已转向关注交易时机的投资者中。

若派拉蒙最终胜出，无论是通过谈判还是直接打动投资者，其原因很可能在于股东认为其要约提供了更清晰或更快的实现价值路径。若失败，原因则可能在于董事会认为Netflix的结构——即便面临潜在的监管延迟——更符合WBD的长期战略。

在媒体并购争夺战中，时间框架与风险承受能力往往塑造结果，其影响丝毫不亚于报价高低。收购WBD将再次印证企业金融领域一个熟悉的教训：当董事会与股东对风险理解不一，市场总会以某种方式推动这些立场重新趋同。

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